中金：外围动荡 如何布局？

　　局部疫情的反复可能对全球市场和主要资产带来何种影响，我们从海外和中国两个角度分析如下。
　　
从海外视角看，首先，仅就市场本身来看，突然大跌并没有太多直接的“先兆”和催化剂，英国等地Delta变异病毒导致的疫情升级已经持续了一个月有余，市场在此刻做出如此剧烈的反映显得有些“后知后觉”。因此我们猜测不排除是在前期积累了较多涨幅之后顺势调整。当然，英国昨天在疫情不断升级的背景下依然决定全国解封，可能成为加剧市场担心的诱因。不过，由于市场本身波动幅度不小且油价和美债利率骤降也明显加剧了担忧情绪，所以不排除市场或需要一段时间消化、同时看是否有更多的负面因素浮出水面，但只要不是持续急跌诱发新的恐慌，我们预计整体的动荡程度应该可控。
　　
其次，让市场担心的变异病毒Delta变异病毒有多严重？Delta变异病毒无疑已经是当前对全球影响最大的变异病毒，在英国确诊的病例基本100%都是。英国疫情6月以来持续升级，目前日均新增已经逼近今年1月时高点。美国7月初以来随着不断开放和民众出行的增多，过去两周疫情也明显抬升。不过，看似大幅激增的新增确诊可能并没有其显现的那么可怕，其中一个主要的原因在与住院、重症和死亡病例都没有出现明显攀升。为了说明这一问题，我们进一步将全球Delta变异病毒确诊最多的国家分成疫苗接种比例最高和最低两组，发现疫苗接种比例较高的国家重症和死亡率都明显偏低。这也就说明，尽管疫苗无法完全防止病毒的传播，但对于降低重症和死亡率还是明显有效的，这一点从英国卫生部和主要的疫苗厂商的数据也都可以得到验证。
　　
再次，是否会造成复苏进程的中断甚至逆转？我们不预计次轮疫情会再度彻底逆转当前的开放和修复进程。考虑到变异病毒高传染性以及近期持续加大的开放程度，未来一段时间新增确诊增加可能也难以完全避免，但是由于重症和致死率在疫苗的保护下较低，因此预计相比此前几轮出现大幅逆转进而拖累经济修复进程可能也过于悲观。要知道，去年底美国疫情日均新增一度超过20万多人，重症和死亡率也持续抬升，而且当时还没有疫苗的保护。在这一背景下，一些资产如美债的反应有些过多，其完全回到2月初的水平，并没有反应年初以来增长修复的进展，这一点是不匹配的。
　　因此，总结而言，我们预计短期市场焦点可能依然被变异病毒带来的疫情反复所左右，不排除市场围绕这一问题波折反复。但就此预期增长彻底回落和修复进程逆转可能也过于悲观。此外，这一变化也缓解了对美联储政策过快退出和通胀的担忧。在这一背景下，1）我们对美国三季度在服务性需求推动下的增长修复依然持相对积极看法；2）基本面仍在继续修复的环境下，我们对美股市场的中期前景就不会因短期波动而逆转；3）我们整体预计美债利率在增长修复和美联储暗示正式减量（有可能在9月FOMC）的共同推动下，不排除仍有一波上行，但有可能在正式减量开始后（预计12月FOMC）变逐步筑顶；4）美元指数的强势主要来自欧洲疫情的反复边际看更加严重且美国的修复前景更为确定。
　　
　　
　　
2）     疫后新常态，总需求偏弱，政策应对新挑战。我们在下半年展望中判断全球疫情后的演绎，表现为“先进先出、长尾退出、节奏异步、结构分化”。疫情冲击首先表现在供给侧，表现为通胀压力，随后逐步体现在需求侧，表现为收入预期偏弱、总需求不振、物价回落。原油价格在供给因素明确后，应声回落，可能具有一定代表性。同时疫情的“长尾退出”的特征也会干扰供给和需求。中国下半年率先进入“疫后新常态”，表面上整体复苏，但结构分化较大，总需求偏弱、消费需求不振，核心矛盾是“增长持续性不足”。在此背景下，政策需要面对消费偏弱的局面，中国也领先全球，这是中国和疫后世界可能都会逐步面临的问题。我们判断，中长期增长预期不振，这是美国十年期国债持续偏低的原因之一。中国目前国债收益率也在下行中，原油价格回调，将进一步确认物价趋势，债券收益率可能仍有下行空间。
　　
3）     轻指数，重结构，偏成长，同时关注高息资产。我们从二月份开始提示“中期调整”，四月初开始提示“磨底期”，并提示“偏向成长”，重点推荐电动车产业链及科技硬件半导体等成长主体，下半年策略继续提示“轻指数，重结构，偏成长”。到了当前，成长风格表现较为机制。市场疫情担心再起，外围政策退出预期及中国增长稳中趋弱，可能会限制指数整体表现。同时，在增长整体下行、流动性偏松的环境中，市场仍可能继续关注景气程度高、产业逻辑长的成长领域，估值偏高可能会加大波动，但利率的走低可能会暂时提高市场估值容忍度。另外，随着市场利率水平的下行，部分高息稳健资产可能也会成为稳健收益之选，受到关注，如REITs及稳健的高股息个股。
　　综合估值及景气度可关注如下方向：1）高景气度、中国已具备竞争力或正在壮大的产业链：电动车产业链、光伏、科技硬件与软件、电子半导体、部分制造业资本品等。估值趋高，短线波动加大，但中期可能依然积极；2）泛消费行业：在泛消费，包括日常用品、轻工家居、酒店旅游、家电、汽车及零部件、医药及医疗器械等领域自下而上择股；3）逐步降低周期配置但关注部分结构有利或具备结构性成长特征的周期：有色金属如锂等，化工以及受益于财富及资管大发展趋势的金融龙头。部分稳健高股息资产或个股也值得关注。后续我们仍将跟踪海外疫情、重启节奏、政策预期及中国增长及政策情况，来更新市场节奏及表现结构的判断。
　　

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